经传多赢

军工材料,核心零部件梳理

2021-04-17
作者:陈定柱
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1.应流股份:两机叶片千亿美金赛道,从此有了中国制造

应流股份已成功切入两机叶片的千亿美金赛道,航空业务增长显著。国际主要两机厂商如 GE 等为改变长期以来极少数高温合金叶片供应商垄断局面,积极培育引入新的合格供应商,以丰富供应商体系,增强供应链安全性。我们认为,应流股份是全球两机精铸领域中“技术、装备、质量和规模”等方面均满足 GE 等公司严格要求的少数企业之一,且在工程机械等领域拥有成熟的海外客户战略供应经验。目前,公司多个型号两机高温合金叶片已通过国内和国际厂商验收,进入国际两机客户供应商体系已是事实。2020 年前三季度公司营收(13.54 亿元,-4.81%),归母净利润(1.32 亿元,+23.59%);就航空航天新材料及零部件产品来看,2020H1 营收同比增长 61.60%。公司发布业绩预增公告,预计 2020 年实现归母净利润 1.97-2.10 亿元,同比增长 50.75%-60.69%。

我们认为在行业端,两机高温合金叶片行业高壁垒带来良好商业模式。

1)两机高温合金叶片构筑的千亿美金赛道。两机高温合金叶片是航空发动机第一关键件,未来 10 年全球市场规模有望达到 1500 亿美金。

2)两机叶片赛道的高壁垒特征:需求端持续增长叠加供给端少数垄断造就利润端稳定增长。技术壁垒高;技术更迭慢,难有弯道超车机会;资质认证难;全球两机客户非常注重与叶片合格供应商战略合作的长期性与稳定性。

3)两机叶片拥有很好的商业模式。熔模铸造本质是个资本密集型行业,再加上技术壁垒高导致新进入者少。PCC 立足下游两机订单的持续增长,并以其垄断性市场地位获得很好的经营稳定性与持续性,并且拥有很好的现金流。2006-2015 年 PCC 净利润和经营性现金流 CAGR 达到 17.78%和 24.85%。

我们认为公司两机订单和营收规模有望持续攀升,盈利能力也将显著提升。主要原因是:

1)全球维度:应流股份已经步入全球两机叶片这个年均 150 亿美金的大赛道,且已成功地切入全球两机巨头供应商体系,未来订单、营收规模持续攀升将是公司资产规模、技术实力、客户经验等众多核心竞争力的自然体现。

2)国内维度:两机高温合金叶片是我国“两机专项”突破“卡脖子”技术瓶颈,实现自主可控的重点突破方向。公司承担国家两机重大专项和重点型号科研生产任务,为中国航发等研产高温合金叶片等产品,将直接受益于军用航空发动机与燃气轮机的放量增长。

3)未来发展:坚持“产业链延伸、价值链延伸”发展战略。产业链纵向发展(向母合金材料端和精加工产品端)和单件叶片产品的价值提升都将给公司未来长足发展带来动力。此外,还有小型涡轴发动机和直升机的储备项目。

2.中航高科:国产航空复材龙头,军民机共振驱动成长

剥离房地产业务,聚焦航空新材料。2019 年 12 月剥离房地产业务后中航高科主要产品为航空新材料(复合材料、航空器材、人工关节)和机床。2019 年航空新材料营收(20.07亿元,占比 81.13%),毛利润(6.23 亿元,占比 76.76%)。其中复合材料业务由中航复材经营,主营航空预浸料和蜂窝材料产品,2019 年营收(19.46 亿元,占比 78.66%),净利润 2.98 亿元,不考虑房地产业务复合材料净利润占归母净利润 67.79%。

航空复合材料行业具备高成长性,行业竞争格局良好,中航复材占据龙头地位。

1)成长性:预计 2025 年全球航空航天碳纤维需求达 46385 吨,2019-2025 年 CAGR 为12%,就预浸料而言,ReinforcedPlastics 援引数据称,全球航空和国防碳纤维预浸料市场规模由 2014 年的 18.4 亿美元增至 2019 年的 32.3 亿美元,期间 CAGR 为 9.1%。 2)全产业链交叉验证航空复材成长性。中航复材关联交易对象主要是航空工业集团旗下的整机厂,2015-2019 年中航复材关联交易金额保持 14.98%的复合增速,说明下游整机厂的景气度高。上游碳纤维(光威复材、中简科技)以及中游预浸料(中航复材)2013-2019 年营收 CAGR 分别为 22.8%、49.4%、22.9%,保持快速增长。

2)国产航空预浸料行业竞争格局好:中航复材几乎占据垄断地位。我国航空复材产业链上游碳纤维及织物主要集中在光威复材、中简科技、江苏恒神等民企,下游是整机厂。中航复材位于中游预浸料环节,几乎处于垄断地位,由于军用航空预浸料具有高壁垒、高投入、长周期、可替代性低的特点,供货情况稳定,因此未来中航复材有望独享航空预浸料的行业扩容。

公司研发实力强劲,打入国产大飞机 C919 和 CR929 产业链。公司核心技术人员曾担任总装备部、工信部等国家级项目负责人。预浸料方面:拥有国内最全规格先进复合材料树脂和预浸料产品,全面满足国内军民机需求,蜂窝方面:2015 年公司国内航空领域蜂窝市占率近 100%,非航空领域蜂窝市占率约 40%。2018 年中航复材 C919 用国产预浸料完成首批交付,实现国产材料零突破;同年中国商飞向中航复材正式发放 CR929项目前机身工作包 RFP,复合材料前机身攻关全尺寸筒段顺利实现总装下线。

新产能释放将给公司业绩带来强劲增长动力。2018 年南通年产能 50 万平方米民用预浸料产业化项目完工;航空工业复材顺义生产园区一期项目已正式投产运行,二期项目建设加速推进;南通大尺寸蜂窝生产线二期建设项目已进入施工前期准备阶段;适时启动了三号、五号厂房的改造工作及相应的建设规划论证工作。航空工业集团直接控股,制造院旗下资产存在注入预期。航空工业集团吸收合并中航工业高科直接持有中航高科 42.86%股份,有助于优化管理结构,推动内部资源整合,促进相关产业发展。同时第五大股东中国航空制造技术研究院旗下存在未上市优质资产(精密所和特种所),若注入上市公司体系将大幅提升资产质量。

总结:作为我国航空复材国家队龙头公司,将持续受益于行业高景气,及新式装备、商飞大飞机等放量带来的巨大产业需求。

2. 宝钛股份:我国最大的钛材生产企业,积极布局高端钛材领域

宝钛股份是我国规模最大的钛材生产企业。公司主营各种规格的钛及钛合金板、带、箔、管、棒、线、锻件、铸件等加工材和各种金属复合材产品,是我国产能最大、产业链最完整的以钛及钛合金为主的稀有金属材料专业化生产科研基地,钛材年产量位居全国第一(2019 年产量超 18000 吨),也是国内及出口航空航天钛材的最主要供应商之一。2020年前三季度实现营收(32.01 亿元,-0.13%),归母净利润(2.42 亿元,+42.04%)。

公司是国内最大的航空钛材供应商,囊括航空航天等高端应用领域几乎所有的通行证。 1)国外方面:宝钛股份是国内唯一的波音、空客指定钛材供应商(2017 年实现波音公司订货 193t),也是美国波音、法国空客、法国斯奈克玛、美国古德里奇、加拿大庞巴迪、英国罗罗等公司的战略合作伙伴,囊括世界航空航天等高端应用领域几乎所有的通行证;

2)国内方面:公司向中国商飞生产的国产大飞机 C919 供应钛材,截至 2017 年已为其研制 21 项钛合金材料,供应钛材 130 余吨。

公司研发实力雄厚,是国家高新技术企业。公司拥有多项国际领先的具有自主知识产权的核心技术,是我国钛加工企业中首家被国家发改委、科技部等部委联合认定的“国家级企业技术中心”,曾出色地完成了 8000 多项国家科研课题,取得科研成果 700 余项,为国防现代化建设和尖端科技发展做出了巨大贡献。公司拥有国内一流的钛及钛合金加工的专家队伍和高素质的员工队伍,专业化人才占 45%,形成了国内一流的稀有金属专业化员工队伍。

新增募投项目投资高品质及宇航级钛材。随着我国航空、航天等重点行业的快速发展,尤其是我国大飞机、四代机等研制项目,对高品质钛材需求强劲,为抢占高端市场。公司非公开发行股票预案已获证监会受理,拟募资不超过 20.05 亿元投资高品质钛合金铸锭 10000 吨、管材 290 吨、型材 100 吨,宇航级宽幅钛合金板材 1500 吨、带材 5000吨、箔材 500 吨,建设检测 、检验中心及科研试平台。

4.西部超导:我国钛合金核心配套公司,积极布局高温合金

西部超导主要从事高温钛材、超导产品和高温合金三类业务。公司产品包括高端钛合金材料、超导产品和高性能高温合金材料,是我国高端钛合金棒丝材、锻坯主要研发生产基地之一;是目前国内唯一的低温超导线材生产企业;也是我国高性能高温合金材料重点研发生产企业之一。公司主要产品有三类,第一类是高端钛合金材料,包括棒材、丝材和锻坯等;第二类是超导产品,包括铌钛锭棒、铌钛超导线材、铌三锡超导线材和超导磁体等;第三类是高性能高温合金材料,包括变形高温合金、铸造和粉末高温合金母合金等。公司产品以“国际先进、国内空白、解决急需”为定位,始终服务国家战略,补上我国新型战机、大飞机、直升机、航空发动机、舰船制造所需关键材料的“短板”。

投顾姓名:陈定柱;执业编号:A1120120060007

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