SAP预计2025年第一季度收入将延续2024年的增长势头，同比增长超过10%，同时依托经营杠杆效应，Non-IFRS营业利润实现双位数提升，利润率持续改善。在宏观经济不确定性影响下，公司云收入增长依旧稳健，尽管2025年云积压订单增速预计微降，但全年云收入有望实现温和加速，增速指引为26-28%。云业务的增长韧性突出，尽管短期政策风险加剧，云迁移进程仍将驱动中期增长。 今年2月，SAP推出业务数据云（BDC）平台，与Databricks合作整合内部及第三方数据，提供智能数据分析服务。虽然BDC定价尚未明确，但该合作模式将带来全额收入，可能对利润率产生一定稀释压力。BDC为SAP带来新的增长机会，有望增强其数据和云服务优势，助力未来业绩进一步提升。 我们维持SAP 2025和2026年收入及利润预测，目标价300欧元，对应约21%的上行空间。采用SOTP估值法，云业务采用12倍市销率，软件业务采用30倍非IFRS市盈率，反映出公司强劲的盈利能力和成长潜力。投资评级维持“跑赢行业”，但仍需关注云迁移进度、客户流失及研发投入增加等风险因素。