全球制造业2月PMI持续扩张
2025年2月，全球制造业PMI录得50.6，环比上升0.5个百分点，继续维持在扩张区间。自2023年1月启动本轮周期，累计已运行26个月，虽低于历史平均41个月，但供需两端表现明显改善，保持双旺态势。发达市场和新兴市场制造业景气度均有提升，分别上涨0.7和0.4个百分点。 具体来看，中国制造业重返扩张区间，出口抢占和节后复产推动生产、新订单和采购增长，但原材料补库需求疲弱，显示企业预期趋谨慎。美国制造业和服务业景气度修复，就业疲软和通胀抬升引发滞胀风险。受关税调整影响，美方积极囤积原材料，库存大幅上升，客户库存则在逐步去化，需重点关注该现象的持续性。 风险方面，国内外宏观经济波动、流动性监管政策调整、原材料产能释放超预期及需求不及预期均带来不确定性。此外，公开资料存在滞后风险，行业规模估算基于假设，存在实际表现不及预期的可能。需密切跟踪相关变化，审慎应对。
2025两会政策与市场展望
近年来，随着去年九月底政策的大幅转变，国家通过稳楼市、稳股市打破了资产负债收缩的恶性循环。同时，地方化债、支持民企、刺激消费和增加居民收入等多项举措，有效扭转了“工资物价双收缩”的局面。科技领域以人工智能DeepSeek为代表的突破，以及国产电影《哪吒2》的成功，极大提升了社会和市场的信心，缓解了低迷情绪。 美国方面存在一定不确定性，特朗普政策带来的滞涨和衰退风险依然存在。同时，俄乌冲突趋缓、德国财政宽松及DeepSeek的进展，削弱了美国的相对优势，导致美股估值溢价下降。作为全球经济领头羊，美国若出现经济衰退，将波及中国基本面及股市情绪。不过，鉴于美国居民资产负债表较为健康，加之宽财政政策推动和潜在降息空间，短期内美国经济衰退的概率相对较小。 在资本市场方面，股市呈现结构性牛市特征。经济企稳前，市场以结构性机会为主，科技成长和红利板块表现突出，低估值消费板块也存在阶段性机会。若经济持续复苏，则可适当加大消费类资产配置。债市方面，虽然波动加剧且收益预期下降，但在基本面尚未完全明确复苏之前，债券市场尚未步入熊市阶段，整体风险仍在可控范围内。
德赛西威2024业绩创新高
2024年，公司实现营业收入和归母净利润分别同比增长26.06%和29.62%，业绩表现稳健。智能座舱业务依托产品多元化和市场拓展，营业收入达182.3亿元，新项目订单年化销售超过160亿元。第四代智能座舱平台已实现规模化量产，并成功配套理想汽车等主流客户，进一步巩固了市场地位。 智能驾驶业务增长迅猛，全年营业收入73.14亿元，同比增长63.06%，新项目订单年化销售额接近100亿元。随着智能驾驶技术快速普及及高级辅助驾驶功能商业化落地，公司智能驾驶域控制器市场领先地位持续强化，产品矩阵不断升级，满足多样化市场需求。高算力平台实现规模量产，为多家知名车企提供支持并获得新订单。 公司有效控制费用，销售、管理及研发费用率均较2023年有所下降，提升了利润空间。我们预计公司2025至2027年归母净利润将稳步增长，维持“买入”评级。同时需关注智能汽车渗透率、汽车销量及宏观经济波动等风险因素。
BMS-986489获批中国临床试验
2025年3月13日，医药板块整体表现不佳，涨跌幅为-0.46%，略微跑输沪深300指数0.06个百分点，排名申万31个子行业中居中。子行业方面，线下药店（+2.26%）、医药流通（+1.07%）和血液制品（+0.24%）表现较好；医疗研发外包（-1.32%）、医院（-1.17%）及医疗耗材（-0.97%）则相对疲弱。个股涨幅前三名为赛力医疗（+10.01%）、德展健康（+9.94%）和东方海洋（+9.84%）；跌幅前三为浙江医药（-6.94%）、天智航（-6.33%）和贝瑞基因（-6.12%）。 近日，国家药监局药品审评中心公布，百时美施贵宝公司申报的新药BMS-986489获得临床试验默示许可，该药为抗Fucosyl-GM1单抗BMS-986012与抗PD-1单抗纳武利尤单抗的固定剂量复方，用于治疗小细胞肺癌，现已进入国际三期临床阶段。此项进展引起行业关注，有望推动小细胞肺癌治疗的突破。 公司方面，白云山发布2024年年报，营业收入近750亿元，同比微降0.69%，净利润大幅下滑30.09%；亚虹药业的APL-2302完成临床Ia期受试者入组，该药为USP1抑制剂，具潜在抗肿瘤效果。天士力获批开始急性缺血性脑卒中临床试验，百奥泰的戈利木单抗生物类似药获受理通知。需关注新药研发及市场竞争风险对行业带来的影响。
普林格：盈利周期静待政策松绑
判断市场能否摆脱寻底阶段，关键在于业绩拐点的出现。通常市场底部会提前1-2个季度出现，而当经济周期处于普林格2-4阶段，即同步指标上行期时，股票表现较为良好。然而，仅凭同步指标判断存在一定滞后性，需结合先行指标提高判断的前瞻性，特别是关注M1和居民中长期贷款的回升情况，这往往是突破寻底关键所在。 从更高频的角度来看，资金价格是判断市场底部的重要先行指标。流动性资金价格的触底企稳虽然不是充分必要条件，但通常与经济复苏同步或提前出现。在当前宏观环境下，制造业PMI回升至扩张区间，社融脉冲上扬，居民贷款回正，企业贷款结构分化明显，显示经济复苏基础逐渐巩固。 总体来看，尽管2月M1同比回落，新增人民币贷款转负，且CPI同比转负带来一定压力，但社融持续回升，超额流动性下降，表明流动性环境有所改善。市场仍需关注海外风险和通胀变化，静待降准降息政策落地，若内需改善得到有效支撑，A股及港股有望实现阶段性重估和上涨。
两会聚焦新质生产力与科创债
2025年《政府工作报告》显示，我国新质生产力持续稳步发展，培育新动能和更新旧动能的信心明显增强。科技金融不断加码支持科技创新和新质生产力发展，债券市场上科创主题债券、可转债、知识产权ABS等多种产品不断丰富，尤其是科创债券在扩容方面表现突出，成为推动科技创新的重要抓手。 当前，科创债券在市场结构上仍有提升空间。一方面，明确用于科创领域的募集资金占比较低；另一方面，高评级主体和传统国企发行占主要比例，民营科技型企业融资渠道相对有限。同时，注重股债联动的混合型产品较少。未来需扩大市场规模，发挥优质主体示范引领作用，多措并举提升弱资质科创企业发债可得性，并积极推动投资端参与。 作为评级机构，应贯彻落实金融支持科技创新的政策精神，制定并推广《科创企业信用评级方法》，提升科创企业特色评级能力，真实反映其信用风险。评级机构还需强化风险识别，提升评级人员综合素质，助力科技创新企业获得更精准的信用支持，促进科创债券市场健康发展。
一二月外贸抢出口趋势分析
2025年初中国出口出现明显回落，主要受高基数、春节错位及工作日减少等因素影响，环比虽符合季节规律但仍显韧性。美元计价下，前两个月出口同比仅增长2.3%，低于预期的3.0%，且较去年12月有所下滑，但表现仍优于过去几年同期均值。分国别来看，中国对越南、印度的出口增速明显回升，而对非洲和俄罗斯则大幅回落。 从出口结构看，1-2月钢铁、粮食出口延续正增长，成品油和铝材出口环比降幅收窄，显示“抢出口”迹象，但鞋靴、服装、玩具等消费品出口下滑明显，主要受美国节日备货结束影响。航运方面，远洋航线持续走弱，欧线跌幅收窄，美线下滑加速，3月中旬出口装载率有所回升，关注关税落实对出口的促进效果。 进口方面，1-2月进口同比下降8.4%，显示内需疲软。全国两会强调扩大内需，预计相关政策将推动进口回暖。需警惕政策变动、地缘政治风险及海外需求疲软等不确定因素，给出口和经济复苏带来挑战。
2月美国非农数据及政府裁员分析
2月美国新增非农岗位15.1万人，略低于预期的16万人。1月新增非农数据由14.3万下修至12.5万，去年12月则由30.7万上修至32.2万，总体就业数据有所调整。就业结构上，商品生产领域增长明显，尤其是汽车和机械制造业，而零售业和联邦政府就业出现显著减少，主要受恶劣天气、加征关税和联邦机构裁员计划等因素影响。 2月劳动参与率轻微下降0.2个百分点，失业率意外上升0.1个百分点，兼职经济原因增加46万人，永久失业人数上升。加之过去一年退休人数增加，新进入劳动力市场的人数回落，显示劳动力市场承接和适配能力有所减弱。时薪方面，平均时薪环比增长0.3%，同比增长4.0%，增速符合预期，预计短期通胀压力将保持可控。 非农数据发布后，市场对美联储年内降息三次的预期增强，首次降息时间集中在6月。数据公布当日，美债收益率迅速下跌，美元指数及现货黄金价格小幅走高，美股收盘上涨，欧元和离岸人民币兑美元均有小幅上涨。未来主要风险在于美国经济下行超预期以及美联储政策调整节奏可能加快。
两会聚焦：创新制度促民企发展
2025年《政府工作报告》从法治保障、营商环境、市场开放、金融支持和科技创新五个方面，全面构建支持民营经济发展的体系。首先，推动《民营经济促进法》加快出台，落实“两个毫不动摇”原则，保障民营企业和企业家的合法权益，确保民营经济在市场准入等方面与国有经济享有平等地位。 其次，优化营商环境，加快清理拖欠企业账款，开展整治“四乱”专项行动，加强政企沟通，提升政府服务质量，增强民营企业信心。同时，推动全国统一大市场建设，破除隐性壁垒，落实“非禁即入”原则，鼓励民间资本参与重大基础设施和社会民生领域，拓展民营企业发展空间。 最后，加大金融支持力度，实施适度宽松的货币政策，优化结构性货币工具，降低融资成本，畅通多元化融资渠道。积极支持民营企业科技创新和转型升级，重点扶持专精特新企业和独角兽企业，推动人工智能、新能源、高端制造等新兴产业快速发展，助力民营经济高质量成长。
海昇药业：全链国际化抢高毛利
公司是一家集兽药及医药原料药和中间体研发、生产与销售于一体的国家级高新技术企业，产品涵盖抗感染、解热镇痛等多个领域。成立于2007年，2024年2月在北交所上市，拥有磺胺类原料药及中间体产业链最全的产品线，客户遍布全球，长期合作伙伴包括温氏股份、鲁抗医药等知名企业。目前，公司实控人为叶山海、叶瑾之，持股占比50.5%，股权结构稳定。 公司业务以“磺胺类+非磺胺类”双轮驱动，核心产品包括磺胺氯达嗪钠、结晶磺胺和塞来昔布，均通过欧盟CEP和日本MF等国际认证。积极拓展宠物药市场，开发相关磺胺类产品，同时布局高端中间体如半导体用4-CPA。客户涵盖国际龙头ELANCO，2024年上半年境外收入占比达32.73%，国际化进程加快。 2024年上半年公司收入为1.66亿元，同比下降22.73%，归母净利润5075万元，同比下降40.12%，主要因市场竞争加剧和终端需求萎缩。尽管短期业绩承压，公司通过开拓海外市场和宠物药业务，以及募投项目推动，有望实现业绩反弹。行业前景看好，预计2024-2026年营收和净利润将逐步增长，首次覆盖给予“持有”评级。风险包括原材料价格波动、行业周期变化、市场竞争及汇率波动。
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